Die schockierenden Neuwahlen von Präsident Emmanuel Macron haben den französischen Anleihenmarkt, den größten in der Eurozone, erschüttert, da das starke Abschneiden der rechtsextremen und linken Parteien in den Meinungsumfragen die Sorgen um die fiskalische Nachhaltigkeit verschärft hat.
Anfang Juni näherte sich die Risikoprämie, die Frankreich für seine Schulden zusätzlich zu den deutschen zahlt, einem Niveau, das zuletzt 2012 während der Schuldenkrise in der Eurozone erreicht wurde.
Die Frage ist, wie viel mehr Turbulenzen die beiden Wahlgänge am 30. Juni und 7. Juli an den Anleihemärkten auslösen könnten.
Hier ein Blick darauf, wer Frankreichs Staatsanleihen hält. Dies ist der Schlüssel dazu, wie die Märkte auf weitere politische Unruhen reagieren könnten:
FREUNDLICHKEIT VON FREMDEN
Laut Daten von Barclays und des US-Finanzministeriums halten ausländische Investoren rund 50% der französischen Staatsanleihen und damit deutlich mehr als 28% in Italien, 30% in den USA, 40% in Spanien und 45% in Deutschland.
Ausländische Investoren "sind dafür bekannt, dass sie sehr unbeständig sind. Wann immer es Probleme gibt, ziehen sie sich sehr, sehr schnell aus dem Markt zurück", sagte BofA-Zinsstratege Erjon Satko.
Der hohe Anteil an ausländischem Eigentum könnte bedeuten, dass es länger dauert, bis sich Frankreichs Kreditkosten einpendeln, fügte Satko hinzu.
Die französischen Kreditkosten stiegen zunächst sprunghaft an, nachdem Macron die Wahl ausgerufen hatte. Die Märkte haben sich zwar beruhigt, aber der Aufschlag gegenüber Deutschland ist immer noch mehr als 20 Basispunkte größer als vor der Wahlankündigung, da die Ausgabenpläne sowohl von Marine Le Pens rechtsextremer National Rally als auch von einem Linksbündnis die Anleger verschreckt haben.
Ausländische Anleger, die keine Banken sind, seien es Vermögensverwalter, Pensionsfonds oder Hedgefonds, sind laut Barclays seit Mitte 2022, als die EZB begann, die Zinssätze zu erhöhen, die größten Käufer französischer Anleihen gewesen.
Und Hedgefonds - spekulative Anleger, die auf Kursschwankungen setzen - machten im vergangenen Jahr etwas mehr als 50 % des Handelsvolumens französischer Staatsanleihen auf der elektronischen Plattform Tradeweb aus, als sie zum ersten Mal die dominierenden Akteure bei Staatsanleihen der Eurozone wurden.
WIEDERHOLUNG VON 2017?
Ein großes Augenmerk liegt auf japanischen Anlegern - große Käufer ausländischer Anleihen, die den Großteil ihrer europäischen Bestände in Frankreich halten.
Le Pens - inzwischen zurückgenommene - Versprechen, Frankreich aus der Europäischen Union und dem Euro auszutreten, erschütterte die Märkte vor sieben Jahren. Im Vorfeld der französischen Präsidentschaftswahlen 2017, die Le Pen gegen Macron verlor, verkauften japanische Anleger französische Staatsanleihen im Wert von 26 Milliarden Euro (27,89 Milliarden Dollar) - ein Rekord, wie Barclays mitteilte.
"Es besteht ein potenzielles Risiko, dass sich die Dynamik von 2017 wiederholt", sagte Max Kitson, Zinsstratege bei Barclays.
Letzte Woche erklärte die japanische Norinchukin Bank, dass sie plant, rund 10 Billionen Yen (62,6 Mrd. $) an amerikanischen und europäischen Staatsanleihen zu verkaufen, um Verluste aus Wetten einzudämmen, die angesichts höherer und längerer Zinsen in Übersee schiefgelaufen sind.
Die historisch hohen Kosten für die Währungsabsicherung erhöhen das Risiko einer weiteren Verkaufsrunde in Japan, nachdem die Bestände 15 Monate lang stabil waren, meinen die Analysten der Citi.
KEIN DOOM LOOP
Französische Banken besitzen nur 7,7% der Schulden des Landes. Dies geht aus den Daten der französischen Schuldenverwaltung hervor, die die Kursschwankungen der Anleihen berücksichtigt.
Das ist weniger als die 9,8% aus dem Jahr 2014, als die Europäische Zentralbank die Staatsanleihen der Eurozone aufkaufte.
Entscheidend ist auch, dass die inländischen Staatsanleihen im Verhältnis zu ihren Vermögenswerten niedrig sind. Ende 2023 werden sie etwa 4% betragen, verglichen mit etwa 16% in Italien und knapp 10% in Spanien, so die Deutsche Bank.
"Das ist eigentlich ein Vorteil, denn Sie können die inländischen Banken dazu ermutigen, bei Bedarf mehr französische Staatsanleihen zu kaufen", sagte Patrick Saner, Leiter der Makrostrategie von Swiss Re.
Außerdem verringert sich dadurch das Risiko, dass die Staatsschuldenkrise auf die französischen Banken übergreift, so Saner weiter. Ein "Teufelskreis" zwischen Banken und Staatsanleihen war das Herzstück der Schuldenkrise in der Eurozone.
Das ist eine gute Nachricht für die französischen Kreditinstitute, deren Aktien seit der Wahl Macrons um 9-14% gefallen sind.
Um ihre Investitionen wieder auf das Niveau von vor 2015 zu bringen, könnten die Banken der Eurozone insgesamt zusätzliche französische Anleihen in Höhe von 616 Milliarden Euro in allen Anlageklassen kaufen, schätzte BofA Ende letzten Jahres.
Auch die französischen Versicherungsgesellschaften halten heute 9,5% der französischen Schulden, gegenüber 19,7% im Jahr 2014, wie die französische Schuldenverwaltung mitteilt.
Satko von BofA sagte, es gebe Spielraum für inländische Investoren, ihre Bestände an französischen Anleihen zu erhöhen.
"Für sie wird es vor allem darum gehen, das richtige Timing zu finden.
($1 = 0,9322 Euro)
